Airenic wird zum KBR ernannt. Wie Aktivisten den Shareholder Value steigern können

arbeiten: KBR bietet Regierungen und Unternehmen auf der ganzen Welt wissenschaftliche, technologische und technische Lösungen. Das Unternehmen ist in zwei Segmenten tätig: Government Solutions und Sustainable Technology Solutions. Der Geschäftsbereich Government Solutions (GS) des Unternehmens bietet komplette Lebenszyklus-Supportlösungen für Verteidigung, Geheimdienste, Raumfahrt, Luftfahrt und andere Programme und Missionen für Militär- und andere Regierungsbehörden in den Vereinigten Staaten, im Vereinigten Königreich und in Australien. Das Geschäftssegment Sustainable Technology Solutions (STS) des Unternehmens basiert auf Prozesstechnologien in den Bereichen Ammoniak/Syngas/Düngemittel, Chemikalien/Petrochemie, saubere Raffination und Kreislaufprozesse/Kreislaufwirtschaftslösungen.

Börsenwert: 7,91 Milliarden US-Dollar (59,36 US-Dollar pro Aktie)

In den letzten Wochen kam es bei Regierungsauftragnehmern, darunter KBR, zu branchenweiten Ratingherabstufungen als Reaktion auf wahrgenommene Risiken im Zusammenhang mit der neuen Trump-Regierung. Investoren spekulieren, dass das neue Department of Government Efficiency (DOGE), das mit der Reduzierung der Bundesausgaben beauftragt ist, bereits versprochen hat: Ersparnisse in Höhe von 2 Billionen US-Dollar Ausgaben aus dem Bundeshaushalt können zu einem erheblichen Rückgang der Rentabilität für staatliche Auftragnehmer führen. Infolgedessen fiel der Aktienkurs von KBR zwischen dem Wahltag und der Meldung, dass Irenik eine Position innerhalb des Unternehmens übernommen hatte, um mehr als 18 %. Allerdings könnte KBR durch die Spekulationen von DOGE zu Unrecht bestraft worden sein. Tatsächlich scheint KBR von diesen Bedrohungen stärker isoliert zu sein, als der Markt derzeit wahrnimmt. Erstens: Obwohl das GS-Geschäft des Unternehmens 75 % des Umsatzes von KBR ausmacht, machte es im Geschäftsjahr 2013 weniger als die Hälfte des Betriebsgewinns aus. Darüber hinaus sind 25 % des Geschäfts von GS international, hauptsächlich im Vereinigten Königreich, und vor den möglichen Auswirkungen von DOGE geschützt. Wenn man sich auf das verbleibende 75-Prozent-Segment des US-Marktes konzentriert, zeigt eine eingehende Analyse, dass voraussichtlich nur ein relativ kleiner Teil der Dienstleistungen von KBR einem entsprechenden geschätzten Kostendruck ausgesetzt sein wird. Vieles ist derzeit ungewiss, aber die Bedrohung für das GS-Segment scheint derzeit überbewertet zu sein. Darüber hinaus könnte der STS-Sektor von den Plänen der neuen Regierung profitieren. Unter der Biden-Regierung wurden Exportgenehmigungen für LNG-Anlagen ausgesetzt und mehrere Projekte auf Eis gelegt. Dies könnte Rückenwind für KBR sein, da die Trump-Administration plant, dies rückgängig zu machen, und das Unternehmen in einer guten Position ist, neue und bestehende Projekte zu gewinnen.

Vielleicht war Irenic von der unterbewerteten Bewertung von KBR nach dem jüngsten exogenen Aktienkursschock verführt und stieg in die Emission ein. Irenic beherrscht mehr als 1 % des Unternehmens und drängt das Management, die STS-Abteilung abzutrennen. Hierbei handelt es sich um grundsätzlich unterschiedliche Unternehmen mit unterschiedlichen Supportbedürfnissen, Managementanforderungen und Endmärkten. Unternehmen, die nicht zusammengehören, sollten aus mehreren Gründen getrennt werden. (i) jeder wird in der Lage sein, eine angemessene Aktionärsbasis zu gewinnen und ein angemessenes Vielfaches zu erzielen; (ii) jeder kann den Managementschwerpunkt und die Vergütung auf spezifische Geschäftsanforderungen richten; (iii) Durch die Trennung können die Gemeinkosten eines Unternehmens gesenkt und eine schlankere und effizientere Einheit geschaffen werden. KBR wird derzeit etwa mit dem 11,5-fachen des bereinigten EBITDA der letzten 12 Monate im Verhältnis zum Unternehmenswert gehandelt. Bei den Mitbewerbern bewegen sich GS-Unternehmen typischerweise in diesem Bereich, während die STS-nahen Unternehmen im Durchschnitt ein 14- bis 15-faches EBITDA erzielen. Eine Trennung der beiden würde eine Neubewertung des STS-Geschäfts erfordern, das Wert für die Aktionäre schafft, bevor durch die Trennung Kostensenkungen erzielt werden können. Durch die Trennung der beiden Geschäftsbereiche würden erhebliche Unternehmenskosten entfallen, die dem Unternehmen derzeit entstehen, was zu potenziellen Einsparungen von 50 Millionen US-Dollar unter dem Strich führen würde. Schließlich können Unternehmen vor der Wertschöpfung Aktien zurückkaufen, um zusätzlichen Shareholder Value zu schaffen. Während jedes Wertschöpfungsinstrument für sich genommen möglicherweise nicht sehr attraktiv ist, können sie zusammen den Shareholder Value um 50 % steigern.

Irenic ist nicht der einzige Aktionär, der eine Trennung für sinnvoll hält. Viele andere Aktionäre teilen diese Ansicht. Mit anderen Worten: Es macht keinen Sinn, die beiden Unternehmen zusammenzuhalten. Vor ein paar Jahren hätte man durchaus argumentieren können, dass eine Abspaltung von STS aufgrund der Größe und Jugend der STS-Abteilung nicht realisierbar sei. Im Jahr 2021 hatte die Abteilung einen Betriebsverlust von 30 Millionen US-Dollar, aber in den folgenden Jahren argumentierte das Management erfolgreich, dass die Abteilung viel größer sein müsse, bevor sie ausgegliedert werden könne. Aber da STS mittlerweile ein EBITDA von fast 400 Millionen US-Dollar erwirtschaftet, ist es an der Zeit, dass das Management einen Schritt weiter geht. Irenic arbeitet gerne hinter den Kulissen mit dem Management zusammen und setzt Überzeugungsarbeit ein, um zu gewinnen. Das Unternehmen rechnet damit, dies bis zur Ankündigung einer strategischen Überprüfung durch KBR oder bis zum Nominierungstermin des Unternehmens am 14. Februar 2025 zu tun, je nachdem, welcher Zeitpunkt früher liegt. Wenn es bis zum 14. Februar keine zufriedenstellende Ankündigung gibt, wird erwartet, dass Irenic etwas tun wird, was er bisher nicht tun musste: einen Stellvertreterkampf starten. Angesichts der Tatsache, dass die Aktionäre die Trennung befürworten und eine Stelle im Vorstand frei ist (General Lester L. Lyles) kürzlich angekündigt (Er plant, sich nach der Jahreshauptversammlung 2025 aus dem Vorstand zurückzuziehen.) Wir gehen nicht davon aus, dass dies der Fall sein wird. Wenn Herr Irenic einen Sitz im Vorstand erhält, wird wahrscheinlich ein unabhängiger Direktor mit einschlägiger Branchenerfahrung ernannt und nicht der Präsident von Herrn Irenic.

Wenn KBR eine strategische Überprüfung durchführt, wäre es fahrlässig, ähnliche relevante Umstände nicht zu erwähnen. Elliott Investment Management kürzlich vorgeschlagen schlug vor, Honeywell in zwei Unternehmen aufzuteilen; Honeywell gab dies später bekannt strategische Überprüfung Ein Überblick über das Geschäft. Honeywell kann strategisch einen Teil oder die gesamte KBR erwerben. Irenic-Mitbegründer Adam Katz ist ein ehemaliger Mitarbeiter von Elliott Investment Management. Ich glaube, er kennt die Leute dort noch.

Ken Squire ist Gründer und Präsident von 13D Monitor, einem institutionellen Forschungsdienst zum Aktionärsaktivismus, und Gründer und Portfoliomanager von 13D Activist Fund, einem Investmentfonds, der in ein Portfolio aktivistischer 13D-Investitionen investiert.